Dans les années 1970, l’économiste Michael Spence fit remarquer qu’un diplôme ne vaut pas seulement par ce qu’il enseigne, mais par ce qu’il révèle : un candidat prêt à payer cher pour l’obtenir envoie un message qu’un autre, moins bon, ne pourrait imiter à ce prix. La théorie du signal était née. Les financiers l’ont adoptée depuis : un dividende, un niveau d’endettement ou un rachat d’actions sont lus par le marché comme des confidences. Ce qui compte n’est pas seulement ce qui est dit, mais qui le dit, à quel coût, et avec quel intérêt.

Le Sénégal vient d’en faire l’expérience à grande échelle, et n’en est pas à sa première leçon.

Une dette qui ne se voyait pas

Fin septembre 2024, le nouveau pouvoir dénonce l’existence d’une dette « cachée » héritée du régime précédent. Quelques mois plus tard, la Cour des comptes chiffre l’écart : la dette de l’administration centrale atteignait 99,7 % du PIB fin 2023, contre 73,6 % annoncés, et le déficit réel 12,3 % du PIB contre 4,9 %. Le FMI, qui avait suspendu son programme à la suite de la révélation d’erreurs dans les chiffres officiels, confirme.

Le détail est moins spectaculaire que le mot. Il s’agit pour l’essentiel de crédits bancaires, 2 517 milliards de francs CFA au 31 mars 2024, contractés hors du circuit budgétaire, souvent pour le compte d’entités publiques comme la Senelec, la SOGEPA, Petrosen ou l’AIBD, avec l’aval du ministre des Finances et un remboursement par le budget, ainsi que de 2 265 milliards de dette garantie, là où les autorités n’en déclaraient que 535. Un magistrat, Yaya Amadou Dia, conteste une part de ce chiffrage, qui englobe selon lui des engagements conditionnels et non de la dette directe, sans nier pour autant les dysfonctionnements.

Autrement dit, la frontière entre « dette de l’État » et « dette des entreprises publiques » n’avait jamais été publiée. C’est elle, plus que le montant, qui a changé la lecture du risque.

Ce que le marché a entendu

Une dette souveraine ne se rembourse pas : elle se refinance. Tant que le marché régional absorbait les émissions et que les échéances étaient honorées, le pays restait, en pratique, solvable. Le FMI lui-même relevait que les autorités étaient restées à jour dans leurs obligations. L’encours n’avait pas bougé d’un franc en une nuit. Ce qui avait bougé, c’était l’information.

La suite est mécanique. Moody’s abaisse la note en octobre 2024, puis en février 2025. Entre septembre et décembre 2025, les euro-obligations sénégalaises perdent environ un cinquième de leur valeur, et les spreads passent de 800 à 1 500 points de base. Le 28 août 2026, Moody’s ramène la note à Caa2 ; le 4 septembre, S&P la fixe à CC, jugeant probable un traitement de la dette avec perte pour les créanciers. La restructuration, écartée tant que M. Sonko était à la Primature, est désormais sur la table.

C’est le propre du signal : il transforme un fait ancien en coût présent. Les prêteurs n’ont pas découvert de nouveaux emprunts, ils ont découvert qu’ils avaient mal lu les comptes, et ils ont réévalué tout le reste à la baisse.

Un signal coûteux, donc crédible

Il y a là un paradoxe que Spence aurait goûté. Un gouvernement qui annonce que les comptes de son prédécesseur étaient faux dégrade ses propres conditions d’emprunt. C’est ce coût qui donne à sa parole sa crédibilité : on croit plus volontiers celui qui parle contre son intérêt immédiat. Dans l’opposition, les mêmes mots auraient relevé du bavardage politique, ce que les économistes appellent cheap talk, sans conséquence sur les marchés. Dans la bouche d’un chef de gouvernement, ils sont devenus un engagement. Le chef de l’État les a ensuite repris, ce qui a figé le constat.

La parole a aussi rompu un équilibre du silence. La gestion de la dette, a reconnu M. Sonko devant l’Assemblée, se faisait à cinq, hors du Conseil des ministres. Les institutions qui auraient pu sonner l’alarme, FMI, BCEAO, agences, avaient accès à des chiffres partiels, et le silence de chacun était rationnel : la note dépendait de la perception que personne ne remettrait le sujet en cause. Tant que nul ne rompt l’équilibre, l’équilibre tient.

Le précédent de 1994 : le silence comme tactique

Le Sénégal a déjà connu le signal à l’envers. Dans ses Mémoires, Abdou Diouf explique qu’une dévaluation ne s’annonce pas à l’avance : dire à quelle période on allait dévaluer aurait provoqué des transferts de fonds encore plus massifs. La « tactique » fut donc d’affirmer qu’il n’en était pas question. Il ajoute qu’on le leur a reproché ensuite, mais que, selon lui, « nous étions des hommes d’État ».

Le raisonnement est celui d’un dirigeant qui défend une parité fixe. Le démenti ne coûte rien à celui qui le prononce et protège la monnaie le temps d’organiser la sortie. Son prix est différé : une fois la décision connue, c’est toute la parole officielle qui perd de sa valeur, et les marchés savent qu’un démenti prononcé sous contrainte est l’aveu d’une pression.

Le récit de Diouf éclaire la mécanique : il décrit un FMI face auquel il n’avait pas le choix, des chefs d’État réunis à Dakar sous le prétexte d’Air Afrique, puis la décision de dévaluer de 50 %, prise en janvier 1994. Le franc CFA passait de 50 à 100 pour un franc français. Dans ce cas, le signal est gratuit à l’émission et coûteux à la réception.

Le silence aurait-il suffi ?

Il est tentant de conclure que, sans cette prise de parole, la question de la dette ne se serait jamais posée. La thèse est séduisante, et elle contient une part de vérité : sans l’annonce, l’audit n’aurait pas été commandé à ce moment-là, ni rendu public de cette manière. Mais elle va trop loin. Hors dette bancaire locale, le service de la dette de l’administration centrale est passé de 808 milliards de francs CFA en 2019 à 2 751 milliards en 2024, et le principal remboursé de 536 à 1 893 milliards. À ce rythme, les échéances des eurobonds de 2026 auraient fini par poser la question, cette fois sous la contrainte, avec un défaut au lieu d’un débat. La parole n’a pas créé la dette ; elle a avancé l’échéance de la vérité, à un prix que le pays paie aujourd’hui.

Les deux épisodes se répondent. En 1994, un démenti stratégique a retardé la vérité et en a fait payer le prix en crédibilité. En 2024, une révélation a payé son prix immédiatement, en notes et en spreads. La leçon n’est pas qu’il faut se taire ou parler : un État dont la dette dépend d’un mot a un problème d’architecture, pas de communication. Il lui faut un périmètre unique et publié, une annexe à chaque loi de finances listant garanties, dettes des entreprises publiques et engagements hors bilan, et des contrôles indépendants. Dans un système où tout est visible, aucune phrase n’a besoin de valoir des milliards.